10月24日 聚焦金融革命 陈雨露-第2部分

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币是可以兑换的，后来实践的结果是不能够兑换的，所以它迅速地贬值。到了元代，元代曾经试图在全球最早实行纯粹的纸币流通制度，但是，也推行的时间不长，也出现了恶性的通货膨胀，最终也不行了。那么到了明代，明代又曾经把它拣起来发行叫做大明通钞，实行了一段时间最后也失败了。一直到民国以后，我们再实行的纸币制度，就是完全不能够兑换的纸币制度，这是在中国的情况。

　　　　那么从中国的情况里边也可以看出来，纸币的发行，如果完全用于弥补一个国家财政亏空的目的，也就是纸币的发行如果不能够适应本国经济的增长，使得纸币的发行量同需求量相吻合的话，它最终肯定要陷入国内货币极度贬值的这样一个泥潭，也就是通货膨胀的泥潭。

　　　　所以我们说，在纸币制度下，现在面临的问题，就是两个。一个在国内的通货膨胀问题；另外一种情况是货币的对外价值，也就是汇率问题。那么本国的货币同其他国家的货币汇率的巨大的波动，是汇率风险。这种风险很显然，是非常不利于国际贸易和跨国投资的。那么怎么办呢？那你就把汇率固定，但是一旦汇率固定的话就会出现新的问题。那么我们也就是说可以看到在纸币流通制度下的反格雷欣法则，叫良币驱逐劣币的规律，或者叫提尔法则。它说的是在纸币制度流动下，两国之间，多国之间有些货币是强币，有些货币是弱币。所谓强币指的是货币的价值有上升趋势的货币，所谓弱币指的是有下跌趋势的货币。那么这样的两种货币，或者多种货币之间，在这样的一种价值变动趋势之下，市场的选择是良币留下、劣币驱走，这是我要讲的第一个问题货币革命。

　　　　第二个问题是回顾一下金融业的革命，我们说金融业是买卖金融资产的行业，它的目的是为了赚取利润。但是金融业的客观的功能，是实现储蓄向投资有效率地转化。金融业包括了银行业，证券业和保险业，这是我们通常的一般的分法。我们这里边要谈的金融业的革命，指的是现代银行业与证券业，由低级走向高级的融合、分离与再融合的重大变革过程，这个过程我们怎么来描述它呢。银行业是13世纪出现在意大利，从13世纪到16世纪，在意大利是银行业最发达的时期。但是后来，最发达的银行体系的现代银行体系的出现，是在英国，也就是1844年，《英国特许银行法》的颁布，标志着英国的也是全球的现代银行体系的形成。我们国家第一家现代银行，是中国通商银行，大家知道1897年成立的中国通商银行，当时是盛宣怀主持创办的。那么债券市场，债券最早的出现也是1345年在意大利的佛罗伦萨，意大利佛罗伦萨当时开了一家赌场。这家赌场是合法的，这个赌场它没钱，所以说它发行了一笔债。这笔债是政府承诺的，所以这笔债是历史上最早出现的债券，公债的开始。那么股票我们知道最早出现的是17世纪，也就是说1600年的东印度公司，它后来发行的股票，这是股票和债券也是有价证券最核心的内容。

　　　　但是，证券市场或者说美国意义上的资本市场的出现，正式的出现是证券交易所的正式开业，也就是18世纪的事情。那么这两大行业，银行业和证券业它们都有自己存在的理由，也就是我们前面讲到的直接融资机制和间接融资机制。银行业存在的理由，三条，银行为什么要存在，而且存在了这么多年。第一条理由，是银行比分散的融资甚至比证券市场更能够获得借款人的信息，所以，它能够防范降低信贷风险，也就是说它能够在一定程度上来缓解信息不对称带来的风险。第二银行在借贷过程当中，可以有效地监控借款人经济和生产的状况，所以它可以通过缩短期限，或者说增加其他的限制性的条款，来减小它的风险。证券市场就相对来说，比较难做到这一点，因为过于分散。第三个是银行在同借款人之间进行合同修正的时候，或者说签订一个多期限的协议的时候比较灵活，因为它是一对一。而作为证券市场来说，它比较困难。因为它的投资人比较分散，要把原来的协议做一些修订，必须还要通过所有的投资人，所有的购买债券的人跟使用这笔钱的债券发行人进行协商，是比较难的。这就是金融中介存在的三个合理的理由。

　　　　但是证券市场的存在，也有它非常有利的缘由。一个是，它因为是直接融资机制，所以跨越了中介机构所以成本，中间的这个成本可以节省。第二，银行市场是无法进行股本融资的，银行市场是没有办法进行股本融资的，比较困难。第三个是证券市场更具有流动性，在证券市场上长期的融资可以短期化，所以它比银行的合同相对来说更加灵活。那么这两者的存在，本来各自发挥自己的优势，本来可以相安无事，共同履行储蓄投资转化机制的使命，但是，中间出了问题。首先出问题的是英国，在1720年，当时的英国政府刚刚经历了一次政府的变更，内阁当时是辉戈党，辉戈党执政，一下子执政不下去解散了。但是在它执政期间捅下很大的军费的窟窿，海军、陆军都借了很多的钱，没法还，所以说它就想办法把这个窟窿堵上。在这个时候英国的一个伯爵哈利伯爵，他就成立了一家公司，成立了一家公司然后募集了一千万英镑的股本，然后找到国王说，就拿这一千万的股本，帮你还债，帮你来堵这个军费的窟窿。当然政府和国王都非常的感动，说可以。那么以此他换得了什么呢？他成立的这家公司就叫南海公司，这家公司就从政府手里边就拿到了特许权，它可以垄断南海的许多商品的贸易权，同时，所有的贸易，对外贸易享有100％的退税的优惠。另外政府用得他这一千万英镑，不是白用，每年还给他付6％的利息。那么在这种情况下，这家公司肯定这里边，哈利伯爵肯定也是属于他们政府的内部人，也就是他们关系都非常近，在这种情况下，最后就给了他非常大的优惠，这种优惠使他自己呢，利心大动。他就动了心，说我也炒作一个概念，来发一笔财，发一笔泡沫财，所以说他就炒作了一个什么概念呢。

　　　　当时大家都知道，说南美的东海岸智利、秘鲁还有墨西哥的一部分，在当时，他们就开始说，实际上也是，就在那些地方有着非常丰富的金矿、银矿还有其他的矿藏。这个矿藏英国政府全权交给了南海公司，可以过去，可以组织开发，只要挖出来就会源源不断地有巨大的财富运回英国，全部是南海公司的。在这样的一个概念的炒作之下，他甚至得到了英国政府的，英国的议会最后给他通过了，通过立法的形式来通过他这样做。所以在当时的情况下，整个社会一波一波地就把这个概念炒起来，南海公司的股票就开始从100块钱一股，一直炒到700多块钱一股。在这个中间，当时还没有称为典型的中央银行的英格兰银行也一起搅进去。当然，最后是泡沫的破灭，英格兰银行也差一点夭折。这样一来的话，我们说股票市场的泡沫和银行缠搅起来给英国带来了非常大的教训，从那个时候开始英国在股票市场这个问题上，就变成及其慎重、及其保守的金融思想。

　　　　美国在1929年、1933年的危机之前，银行业和证券业是不分家的，两者之间可以兼业，可以混业经营。所以在那个时候，就出现了1921到1928年美国经济八年繁荣期。这八年的繁荣期实际上是八年的泡沫期，八年的泡沫期破灭之后，直接引发了1929年到1933年的经济大危机。危机之后1933年3月，罗斯福总统上任，上任三天就宣布整顿美国的银行业。当时指定了一个美国联邦参议院的参议员，叫格拉斯，众议院的一个议员叫做斯蒂格尔，这两个人来调查这次事件。也就是说，泡沫形成和破灭的原因到底是什么？格拉斯参议员是奉行稳健银行经营政策的一个参议员，所以他们两个最后提交的报告写了四条。这四条共同的意思是说，美国在1921年到1928年由于商业银行大量的给钱，给投资银行，所以导致了泡沫的形成，最后导致了泡沫的破灭。那么根据他们的调查的报告，最后美国议会通过了格拉斯。斯蒂格尔法案，也就是1933年的《美国银行法》。在这个银行法里边，第16条、第20条、第21条、第32条、第4条里边针对他们提出来的四条，把银行，把商业银行同投资银行之间的联系完全卡断，这就是形成了危机之后的美国模式，美国金融分业的模式。

　　　　20世纪70年代以后，就出现了两大现象。第一个现象是脱媒的现象或者说金融非中介化的现象，在两条转化机制当中，大家都去走直接融资机构，而不再看，或者说比较少的走银行中介，银行越来越艰难。为什么出现这种情况，原因是两条，第一条是银行的融资成本，到银行去融资的成本越来越高。这个成本来自于什么地方呢？一个是管制的成本，美国要求商业银行缴纳非常高的存款准备金，法定存款准备率比较高，另外一个就是存款保险也是一个成本，还有一个成本是70年代的美国经济滞障造成的非常高的名义利率。这么高的利率企业到银行里边去借钱，然后再经营，赚不了多少钱，成本太高。在这种情况下，他们就开始转而走向直接融资市场，直接融资市场因为有很强的流动性，同时在七八十年代，证券市场上出现了很多的创新。这些创新包括欧洲债券市场，包括美国国内市场上都存在，像认股权的债券多中货币债券等等。那么这些融资非常得方便，成本又不高，同时又非常得灵活，流动性也非常强。在这种情况下，就出现了脱媒的现象，和证券化的趋势并行的这样一个时代。

　　　　那么银行业走到这个时候，在全球主要发达的市场上都受到了考验，毕竟银行在现代经济生活中，它是一个非常重要的力量，必